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SETOR ELÉTRICO - A QUEDA DE UM MITO

 
ANDRÉ ROCHA
(analista credenciado pela Apimec)

Com as regras definidas pelo governo para a renovação das concessões de geradoras e transmissoras que expiram em 2015, desfaz-se uma crença generalizada de que as ações de concessionárias públicas (setor elétrico, telecomunicações, concessões rodoviárias, saneamento) são seguras. Quais lições tirar do evento? Vale a pena comprar as ações agora?

As ações do setor elétrico são consideradas defensivas, pois o resultado operacional das empresas é mais estável, menos influenciado pelos ciclos econômicos, logo são companhias que tendem a pagar dividendos atrativos. Uma ação defensiva tende a apresentar menor beta, ou seja, seu desempenho, em média, é inferior ao índice de mercado (por exemplo, o Ibovespa) em mercados altistas, mas por outro lado tende a superá-lo no caso de queda da bolsa (veja o post "As ações defensivas do Ibovespa", de 09/08/2011).

Apesar de ser um instrumento poderoso para a formação de uma carteira balanceada, o beta não é uma panaceia. Ele é calculado com base nas cotações pretéritas. Com isso, pode variar dependendo do período da apuração (cotações do último ano, dos últimos cinco anos) e da cotação (diária, semanal, mensal). Além disso, eventos extremos, como o ocorrido nesta semana com as novas regras para a renovação das concessões de geradoras e transmissoras vincendas em 2015, podem afetar fortemente o desempenho das ações.

Veja o caso das preferenciais de Cemig (CMIG4), com beta de 0,5 vez, que teve queda de 19,7% em apenas um dia. Já tinha lembrado esse risco no post "Revise sempre sua carteira de dividendos", de 05/07/12. Na ocasião, comentei: "Quando se fala em carteira de dividendos, o setor elétrico é o mais lembrado pelos investidores. Um setor maduro, com forte geração de caixa. Contudo, até mesmo o setor pode ter sua tese de investimento alterada, comprometendo a distribuição de dividendos. Logo, todo cuidado é pouco." Os riscos já começavam a aparecer: "No setor elétrico, não é somente a revisão tarifária que pode trazer incertezas - a renovação das concessões é outro fator de risco. Por exemplo, várias geradoras terão suas concessões vencendo em 2015. A renovação será automática? Haverá o pagamento de outorga? Haverá uma nova licitação? Aguardemos as cenas dos próximos capítulos." Tenho que admitir que não esperava um final de novela tão dramático, com algumas ações caindo quase 30% no pregão de 12/09.

Por que as ações sofreram tanto? Os analistas de mercado já esperavam uma queda da tarifa de energia após a renovação dos contratos. Essa nova tarifa remuneraria os ativos remanescentes. Contudo, acreditavam que o total de ativos ainda não totalmente depreciados seria muito superior ao apresentado pela EPE (Empresa de Pesquisa Energética) e pela consultoria PSR. Um analista me confidenciou: "André, vinha conversando com a Aneel (Agência Nacional de Energia Elétrica) nos últimos quatro anos. A Cesp considera como ativo ainda não totalmente depreciado R$ 5 bilhões. Colocava no meu modelo R$ 3,5 bilhões, número considerado razoável pelos técnicos da Aneel. O estudo veio com R$ 84 milhões!".

As ações mais afetadas foram as de empresas que possuem mais concessões a vencer em 2015 - Cesp PNB (CESP6) caiu 27,5%; Transmissão Paulista (TRPL4), 24,0% e Cemig PN (CMIG4), 19,7%. Os investidores parecem ter precificado as ações considerando que o pior cenário - de que a Medida Provisória 579, que trata do corte nas tarifas de energia elétrica e da renovação das concessões do setor, seja aprovado sem alterações (interessante notar que a medida foi publicada em um 11 de setembro). Contudo é difícil acreditar que Estados oposicionistas ao governo federal como São Paulo, Paraná e Minas Gerais -controladores da Cesp, da Copel e da Cemig, respectivamente - não tentem reverter essa situação no Congresso ou via Judiciário. Sem desconsiderar o aumento do risco gerado pela intervenção do governo, as ações de Cemig (CMIG4) e Cesp (CESP6) podem ser boa opção para investidores mais agressivos após a queda acentuada na semana.

Para uma cobertura completa sobre o assunto, recomendo as diversas reportagens publicadas no Valor de 13/09/12, como "Para o governo, só dez grandes hidrelétricas devem ter indenização", "Regras previstas em MP surpreendem setor de transmissão" e "Cemig vai recorrer ao Congresso contra MP".


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